上银基金固收半月谈-久银基金

主讲人介绍：

顾伊蕾

上银基金固定收益部

高级研究员

5年证券行业从业经历，信用研究专家，长期深耕周期行业及城投板块。

一、市场回顾

国内利率债市场方面，

上银基金表示，春节消费数据和PMI数据向好，市场已有预期，叠加股市走弱，2月以来债市情绪有所修复，收益率上行趋势减缓。具体来看，上银基金表示，截至2月8日收盘:（1）国债方面，1Y国债收益率上行1BP，收于2.16%%；3Y和7Y国债收益率上行2BP，分别收于2.54%和2.87%；5Y国债收益率持平于2.70%；10Y国债收益率持平于2.90%。（2）政金债方面，1Y国开债和农发债收益率均上行5BP，分别收于2.35%和2.39%，1Y口行债收益率上行1BP至2.38%；3Y政金债收益率波动在±1BP上下；5Y口行债收益率下行3BP，5Y国开债收益率下行1BP至2.88%；7Y国开债收益率下行1BP，7Y口行债和农发债收益率上行1BP；10Y农发债收益率上2BP，10Y国开债收益率上行1BP至3.06%。

信用债市场方面

，2月初以来资金平稳叠加市场缺乏主线，短端信用债备受青睐。上银基金表示，具体来看，两类品种表现最好：（1）短久期适当下沉的城投和产业债，1年期AA+、AA城投收益率分别下行9bp、10bp，弱资质短端修复情况不佳，仍在高估值成交。（2）1年期、3年期高等级二级资本债，上周分别下行10bp、14bp，1年期高等级“二级资本债-信用债”利差收窄，调整前13bp，调整后7bp。两者都是在短端挖掘收益的思路。

权益市场方面，

上银基金表示，兔年首周，A股表现延续春节博弈行情（前两年开年都是高开低走），在假期外盘强势的表现下，A股呈现高开低走。从全周来看，市场节前持续上行的趋势似乎进入到缓和阶段，成交量相较节前有所恢复，但万亿以上尚未稳住。截至2月9日，2月沪深300下跌0.63%、创业板指下跌0.43%、中证转债指数上涨0.18%。

海外市场方面，

上银基金认为，欧美央行加息幅度符合市场预期，2月欧美股市整体表现较好，随着美国非农数据超预期，市场又再度燃起超预期加息的担忧，因此海外股市出现小幅下跌、债券收益率上涨。上银基金表示，具体来看，截至2月8日收盘，德国DAX指数当月上涨1.88%，英国富时100上涨1.46%，法国CAC40上涨0.53%，标普500上涨1.01%，韩国综指和日经225也分别上涨2.37%和1.02%，恒生指数当月下跌2.56%。债券市场方面，英国10Y国债收益率当月下行11BP，收于3.35%；德国和法国的10Y国债收益率分别上行7P和8BP，分别收于2.35%和2.82%；美国10Y国债收益率上行11BP，收于3.63%。

二、市场展望

宏观利率方面，

上银基金表示，2月份股债行情主要由政策面和流动性驱动，基本面弱没有预期差且无法证伪，暂非核心主线；2月经济修复预期会持续压制长端债券的交投情绪，同时短端流动性虽然整体充裕，但波动较大，利率整体不会脱离震荡形态。基于现在的利率点位，现在处于震荡区间的下限，保护度较低，波段上做多胜率将较低。

信用债市场方面

，上银基金展望后市投资机会：一是短端买盘还会继续发力，短端历史分位数不算高（1年期AAA、AA+，50%左右；1年期AA80%左右），在资金面平稳、债市防御心态下，1年期信用债信用利差依然会继续压缩。二是2年期中高资质品种——2年期AA+城投信用利差处于历史分位数94%的位置上，且二级可获得性较强，从性价比的角度更推荐2年期高估值的中高等级信用债。三是中等资质带强担保的债券估值修复还未到位，可以挖掘结构性机会。

权益市场方面，

上银基金预计短期震荡、中期向好。经历了一波持续性较强的外资净流入，2月外资流入将阶段性放缓，上银基金表示，这是正常现象，经济复苏仍在延续、配置盘的趋势并未受到影响，所以短期权益节奏会受到影响，但中期趋势并未改变。转债层面，上银基金表示，1月转债基金收益率中位数在7%附近，已积累了较丰厚的收益，整体来看，上银基金表示，当前赔率优势已不高。转债需求分为高波动转债基金类产品和绝对收益型产品，当前选择上，绝对收益型可考虑整体降仓防御，局部进攻，相对收益型产品根据权益节奏做好结构调整。

三、

上银基金

热点关注：

基建投资前置，关注新基建投资机会

2022年政策性银行发力弥补财政缺口，基建投资增速很快，2

022

年广义基建增速高达1

1.52%

。在

疫情和地产冲击下，2022年财政税收和政府性基金收入均承压，在此背景下基建实现高增速，上银基金表示，主要原因有二：一是使用历史地方政府专项债超5000亿元；二是准财政端大幅积极发力，包括7000亿元政策性金融工具补充项目资本金，8000亿元政策性银行信贷匹配项目贷款。

1.

基建增速：政策端、项目端、资金端有望持续发力，2

023

年基建投资将维持高投入。

（1）从政策端看，

上银基金表示，

2023年

经济不确定因素较多，基建仍是重要发力点。

发改委在今年1月中旬的新闻发布会中明确指出，适当超前开展基础设施投资，加快推进“十四五”规划102项重大工程项目。

（2）从项目端看，基建投资项目已储备充足。

上银基金表示，根据全国投资项目在线审批监管平台监测数据显示，2022年全国完成审批/核准/备案手续的拟建项目计划总投资额同比增长24.7%；且H2较H1增长31.3%。

（3）从资金端看，2023年财政和准财政有望进一步发力，其发力程度决定今年基建增速高度。

上银基金表示，财政端，2022年财政专项债结余大超预期，余额1.3万亿元，同时2023年专项债额度预期稳中有升，财政发力子弹充足。准财政端，2022年12月中旬召开中央经济工作会议明确指出，政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持，预计政策性金融工具、政策性银行贷款将继续发挥重要作用。

2. 基建节奏：政策引导下专项债提前批大幅增长，2

023

年基建加快前置发力。

上银基金表示，2022年11月发改委下达《申报2023年新增专项债券项目资金需求的要求》，为确保过审项目足，首次提出2023年提前批专项债项目申报规模按3倍额度把握，并且发改委将对申报项目数量不符合要求的和项目质量较低致通过率低的地方进行通报，相比2022年更强调项目风险和债务管控，2023年专项债更加强调提前发力。实际上，年初已披露6省下达的提前批额度同比增速均在34%以上，2022年同比为-17.5%，引导专项债券加快落实到具体项目，预计在今年上半年形成更多实物工作量。

3. 基建方向：

基建投资

的重点在于

补短板及新型基础设施建设

，

上银基金表示，

可以关注新基建产业链的投资机会

。

具体来看，基建重点侧重在改造升级传统基建（交通、能源、水利等），加快建设布局新基建（5G、大数据中心、特高压电网、城际高速公路等），从各地近期的项目开工数据和投资计划来看，上银基金表示，数据中心、特高压、新能源等新基建布局加快，新基建开局多点开花。

四、债券知识小课堂：债券现券是如何交易的？

现券买卖分为银行间市场和交易所市场（包括上交所和深交所），上银基金表示，这两者流程大不相同。

1、银行间市场现券买卖

据上银基金介绍，在银行间市场，投资者参与的交易流程主要可以分为三步：确定心理预期价格等；寻找交易对手、确定交易要素；在交易平台上达成交易。

第一步：确定心理预期的交易价格

投资者在买卖债券时，遇到的第一个问题是以什么样的价格来买卖债券。上银基金表示，只有大致知道了债券合理的价格，投资者才能够进行买卖交易。对于市场上成交活跃的债券，这自然不是问题，只要按照目前的市场价格来确定即可。但如果是成交不活跃的债券，比如一年可能就交易一两次的债券，应该如何确定它们的合理价值呢？据上银基金介绍，市场上存在专门提供债券估值服务的第三方机构，可以为投资者提供各类债券的估值，帮助投资者更快地明白债券的内在价值。据上银基金介绍，目前市场主流的第三方估值机构有中债估值、中证估值、上清所估值等。这几家机构也是目前债券市场的托管机构，它们凭借自身掌握的第一手市场数据，占领了估值计算的高地。投资者在银行间市场交易的债券通常使用中债估值，在交易所交易的债券，通常使用中证估值。

第二步：寻找交易对手，确定交易要素

确定好了自己想要买卖的债券及心理价格后，投资者就需要去寻找交易对手方了。据上银基金介绍，银行间市场是场外市场，主要有四种方式确定交易对手。

（1）和自己熟悉的机构直接协商确定交易；

（2）和做市商（一直在市场上按照自己报出的买卖价格，同时买进或卖出债券的投资者）交易，只要自己的心理价位和做市商报价一样，投资者就可以直接和做市商进行交易。

（3）通过专门的中介机构来寻找交易对手，几家主要的中介机构聚集了市场上大部分投资者买卖债券的信息，并从中帮助双方进行交易匹配。

在找到交易对手、谈好价格后，交易双方还需要明确债券和资金的交割时间。在交割时间上，投资者可以自由选择是在当天就进行券款的交割结算还是等到明天再进行券款的交割结算，前者称为T+0，后者称为T+1。一般来说，交易双方在交易时默认为T+1，如果需要按照T+0的方式进行，需额外备注说明。

第三步：再次确定交易要素，在外汇交易中心平台提交交易订单。

2、交易所现券买卖

据上银基金介绍，交易所市场为投资者提供竞价撮合系统、大型交易系统和固定收益平台三大平台进行交易。

（1）竞价撮合平台也被称为零售市场，它的交易方式极其简单。据上银基金介绍，原因有二：一是它们能够很容易地获得债券的市场价格，通过市场交易价格，投资者便能确定某只债券的大致价值，并不需要去找中证估值。二是除了有市场价可以直接参考，在竞价撮合系统上，投资者也不需要自己寻找交易对手。买卖双方都是直接通过系统报出自己的买卖价格，之后由系统自动匹配。投资者既不需要确定债券价值，也不需要自己寻找对手，只需要确定自己的买卖数量以及价格，在之后平台上提交订单即可。

（2）固定收益平台上的现券交易，和银行间的交易方式比较相似。它们都需要自己寻找交易对手，和交易对手协商交易要素。在固定收益平台，投资者还可以主动挂出自己的交易要素，如果其他投资者感兴趣，那么双方就可以做进一步的协商。据上银基金介绍，固定收益平台主要针对大规模用户，所以每笔的成交起点都会比较高。根据上交所的规定，国债交易金额要在500万元以上，公司债要在100万元以上，才能在固定收益平台上进行交易，而竞价集合平台，投资者最低门槛只有1000元。

（3）大宗交易平台是在固定收益平台设立之前，用来帮助投资者进行债券大额交易的平台。这个交易平台并不仅仅针对债券，大规模交易的股票也可在平台上交易。不过，大宗交易平台实行的是意向报价和成交报价制度。交易的一方需先将交易信息挂在交易平台上，向其他投资者公示（意向报价）。这段时间里，即使交易双方达成了协议，也不能成交，需等到下午3点到3点半才能成交（成交报价）。所以，上银基金表示，这种交易方式的效率并不高，交易双方能成交的时间段仅有半个小时，在专门的固定收益平台推出后，固定收益平台活跃度相对更高。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本资料中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成任何投资建议。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身状况选择与自身风险承受能力相匹配的产品。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。

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