全球迷雾路在何方庚子年中复盘.

全球迷雾路在何方――庚子年中复盘

全球迷雾路在何方――庚子年中复盘 清华大学五道口金融学院

随着疫情蔓延、美国大选、石油战争等多重风险叠加，全球资本市场出现巨大波动，美国及其他主要经济体十余年积累的巨大资产泡沫是否会破裂?复杂的国际形势到底如何破局?《清华金融评论》持续推出金融大家评“华尔街热线”直播专题，力邀华尔街实战专家和相关领域权威人士，围绕当前经济形势、金融市场、行业发展等展开多方面的分析解读，为观众朋友们带来最前沿的资讯和观点分享。希望能吸取历史经验、破解当下迷局、解读未来趋势。“华尔街热线”专题活动由全美华人金融协会（TCFA）联合策划，自开播以来，邀请了来自华尔街的实战投资专家、对冲基金管理人、医药界科学家、国际资深执业律师、金融科技思想领袖以及知名学者等各领域权威专家，针对美国及全球疫情影响，分析探讨社会、医疗、经济、市场、行业等多方面的问题及解决方案，共同探索全球复苏之路。

7月11日（周六）20:30，华尔街热线（第十一期）特邀美国FDA前资深高级临床评审官、中国生物科技（香港）控股有限公司联席董事会主席姚毅，WinShoreCapital创始人兼首席投资官、瑞信集团前董事总经理胡刚，上海申毅投资有限公司CEO申毅，与Highline Park Capital管理合伙人杨苹、美国科罗拉多州立大学金融与房地产系终身教授王天阳展开对话，针对中美疫情发展、经济形势、金融市场进行全面的分析盘点！

以下是《清华金融评论》为读者朋友们整理的精选实录。

【杨苹】2020年已经惊心动魄的过去一半，上半年大事频发并快速演变。在突如其来的疫情下，美国金融市场经历了活久见的四次熔断式崩盘，此后股市又迅速出现了V型反转，现在几大股指都回到了高点，纳斯达克甚至达到了历史顶峰。我们可以用三个词来概括一下上半年，那就是疫情，崩盘和反转，也请几位嘉宾先简单描述一下对上半年的感受？

【姚毅】如果我们借用医学用词来形容的话，上半年的股市有点像两极精神病（bipolar disorder）。一开始低迷，然后特别躁狂一路上升。从“治疗”的角度来看，可能方法有些不对，不过至于应该用什么方法，我在金融方面是外行，但觉得这个状态应该是有些问题的。

【胡刚】上半年疫情是一个方向。从3月份美元荒，到现在我认为到达资产荒的状态。现在的资产分成两部分，一部分是跟疫情比较相关的资产，一部分是跟疫情不太相关的资产。举个例子，比如说航空股，就是和疫情非常相关的资产；科技股，就是和疫情不太相关的资产。由于大家对疫情的看法非常不清晰，不知道疫情会发展成什么样。有疫苗出来，整个世界就要反转；没有疫苗，接下面政府政策、财政政策、金融政策会是什么样，谁都不知道。

所以在这个情况下，有多少人敢去买航空股？跟疫情有关的资产没人敢碰，因为怎么碰都是错的。相反有些资产和疫情没有那么大（负面的）关系，比如说亚马逊。在这个情况下，原本印了那么多钱，资产又只剩一小部分可以买――跟疫情没有关系的资产。如果大家全都去买这类资产，现在就变成了片面资产荒――不是传统意义上的资产荒，但的确是进入了资产荒的状态。一部分资产不可买、不可定价，大家只能买可以定价的资产，当然就会越买越少、越买越贵。

【申毅】今年到目前为止，肯定是疫情主导。我个人看法，按市场经济走势来看，可能本来美国市场比中国市场就好一点，有了疫情以后增加了一个不确定性的流动。我觉得3月份美国市场过度反应了，现在（股市）方向向上也是过度反应。中国市场是同样的情况，（股市）在两个方向都过度反应了，矫枉必过正，这个情况正常。

但是现在市场上，股市的估值水平不低，跟经济的基本面是脱节的。为了救市提供的流动性比较多，目前还不敢收回来。流动性涌入资产，这跟原来央行希望流动性涌入实体经济的初衷是违背的，最终去向很难控制。因此股市向上是有资金在推动，我个人认为是资金池，跟经济好坏、公司好坏是相对的，股市整体的估值水平是靠资金推上去。

所以要时刻关心资金流向，不管中国还是美国的央行哪一家愿意把流动性收回去。特别要注意中国政策风向，当听说“好像股市涨得有点快，要慢一点的说法”大家都要有所警惕。从历史经验来看，中证报、人民日报第一次提醒一般是不能把股市停下来的，那么第二次、第三次提醒会发生什么情况呢？所以，在中国要多看看新闻联播，在美国要多听听美联储。

【王天阳】让我们回到一切的起点――疫情。现在美国疫情再起，姚老师能不能给我们点评上半年美国和全球的疫情的控制的方式和效果？

【姚毅】全球的疫情控制可以分两个阶段，分界点应该在3月份。从早期阶段疫情的有效控制来说，中国主要是靠行政控制模式与医疗科技，主导是行政控制模式。因为中国无论是医院，还是医疗资源，都是由国家来统一调配的，包括武汉封城的行政控制模式，非常有效。从长远来看，还是需要科技来控制疫情。疫苗和有效治疗方法是关键。新冠疫情可能要伴随着我们人类相当长一段时间，预防、治疗、康复都是我们要关注的，这些都与医疗科技息息相关。疫情在发展初期，在3月以前是蝴蝶效应，武汉――欧洲――北美；在3月份以后，从北美向全球来回震荡。我个人觉得有点像“彗星模式”：病毒是彗核，疫情主导了地球人类的生活模式、社会交往模式、经济模式。

从疫情的国际流行特点来看从中国开始、然后是欧洲、北美、南美、印度、中东这个流行顺序。最先关闭和中国交往的国家、先关闭航空边境的国家，现在疫情是最严重的。与中国距离最远的国家（非洲），现在也是最严重的。刚才我们说疫情是彗星模式，所有的地球公民都处在高风险状态，疫情感染貌似对我们所有人来说都是不可缺席模式。比如说昨天美国一天感染人数71,000多人，巴西南美45,000人，印度也是27,000人，南非现在变成了12,000人。疫情对经济的影响，在二三月份是一种反线性模式（线性下降），即疫情上升初期股市崩盘，大家都在恐慌。这与现在正线性模式（线性上升）是平行的上升形成对比。现在疫情暴发的越厉害，股市反而涨得越厉害。这个现象就要请各位金融专家来解释了。

【杨苹】针对下一阶段美国股市的变化，美国的疫情在反弹，而且到达了一个高点，但有意思的是，一直按兵不动的巴菲特先生终于出手了，进行今年第一个大型并购。股神一动手，是不是他看到了什么？是不是意味着疫情的负面影响见底了，还是他有别的想法？想听一听申老师的意见。

【申毅】我不是医学专家，我可以说说同行目前对疫情的感受。第一个，目前美国好像对疫情并不是那么担心，我们在国内看到媒体说美国确诊和死亡数字很高，但美国人应该不是那么恐慌。这是有几个数据来支持的，他们说平均死亡年龄要接近80。如果这个数据是正确的话，老年人经不起新冠这种烈性感冒或者烈性肺炎的冲击，身体不好的人可能会受影响；对年轻的人、身体比较好、抵抗力比较强的人，并没有很大影响。所以绝大部分美国人对这件事情没有那么担心。

第二个，复工层面来说，其实美国复工程度已经很高了。复工以后的确诊人数，并不像国内想象的那么多。另一个佐证是，前两天瑞士的同事说整个欧盟已经开放了相互之间的旅游和旅行，目前看来欧盟也没发生大规模的群体疫情。可能确诊病例的上升是事实，但是对社会的冲击并没有像我们担心的那么巨大，所以我觉得疫情在很多人眼里，可能已经进入一个比较稳定的阶段了，除非病毒又出现新的重大转折。就目前这个情况来看，估计是影响不大。有疫苗最好，没有疫苗，好像大家的感受是也能活。所以（股市的反应）可能是：有疫苗会涨，没疫苗也不那么担心。

回到股市投资本身，一个就是选相对最好的票，第二是在整体资金相对充足的情况下，在整体资产估值水平都在上升的情况下，投资水平比较高的人会根据整体上升的情况选出更好的资产。关于巴菲特的并购，我说一个可能很多人都不喜欢听的事，前几天新闻报道，特斯拉创始人马斯克的资产已经超过了巴菲特。马斯克和巴菲特是非常不同的人，投资逻辑完全不同。说句老实话，从马斯克的言论和公开说法来看，他不是很认同巴菲特的投资逻辑。这也说明，传统的现金流慢慢积累财富的模式，并不是目前投资的热点。美国有5到6个最大的科技股票，大家比较看好能够改变人类的趋势。所以我觉得巴菲特的并购行为，可能就是股市里一个正常行为。

【王天阳】有趣的是，巴菲特和特斯拉的马斯克还曾经有过一些交锋，马斯克此前点评过巴菲特，说巴菲特的资产管理虽然很有意义，但很无聊。他希望更多有才华的人能投入到科技相关的创业，然后进行科技创新。这可能也代表现在市场上的风向转变，现在科技股涨势比大盘要猛。两位老师刚才也提到了，美国市场上流动性过度充裕。在疫情引发的金融海啸和经济停摆后，美联储采取了无限量化宽松政策，美国政府也通过了非常大规模的财政刺激计划。能不能请胡老师谈一谈这些政策效果如何？尤其美联储今年扩表的规模更是前无古人，后面还剩多少弹药了呢？美国政府下一阶段的经济援助计划的前景又如何？下一步的财政和货币刺激计划，对于经济的影响又会怎么样？

【胡刚】我刚才聊到美国市场经历了几个转折。疫情刚来的时候，对市场没有任何影响，然后疫情如海啸山崩一样暴发，3月份产生了美元荒，各国央行在3月份总共卖了约1000多亿美国国债来筹集美金，同时还有个人赎回和公司融资，使得整个市场产生了美元荒，那么联储就不得不出手印钱，解决了美元荒的问题。

解决了这个问题之后，现在大家对疫情的看法就是：疫情反正是存在，有疫苗最好，没有疫苗也能活。当然，活的方式，大家还是比较悲观和担心的，所以在这个过程中，就产生了资产荒。资产荒可以这么解释，虽然我还能活，但是现在让我去买航空股票，还是要想一想。因为以前每年出差要飞10次，现在有Zoom会议了，是不是飞5次就够？以前每年要度假3次，现在是不是最多2次？说到航空公司，我最近还真是飞了两次，中间座位都是分开的，那就是飞一次赔一次，根本拿不回成本，所以我还是不会去买航空股票的。但是疫情对特斯拉、亚马逊这类企业，影响就很小，甚至对特斯拉来说还有增长，因为疫情大家都要开车了，最近纽约堵车也是一塌糊涂。

谈到金融政策，我觉得联储现在还是被动状态，不是在主动出击，因为它解决了美元荒的问题之后，其他问题就跟它没有太大关系了。解决失业率，不是美联储印钱就可以印出来的，也不是把股市抬高就能抬出来。美联储能够保证这些公司不破产，股市不创新低，不让信心出现问题就可以了。如果由于资产问题产生信心问题，那么美联储就有责任了。现在信心没问题，大家都觉得可以就这么过，那其实就是财政政策的问题。

财政政策的问题，其实还不是那么容易看清楚，这跟疫苗也很有关系。因为现在美国的情况是，虽然每个月失业率不断下降，但永久失业率在不断攀升，就意味着很多人已经从短暂失业变成了永久失业。比如说酒店行业、餐饮行业、航空业，如果短时间内疫情得不到控制，从业人员永久失业，他们的生计怎么办？更重要的是，他们下一代的教育怎么办？如果把这一代人耽误了，下一代人也就已经耽误了。

这就产生了下面的问题，政府能够提供什么帮助，怎样提供帮助。现在美国有一个很大的问题是，失业救济金定的太高了，600美元一个星期，很多人真的不愿意上班，因为上班赚不了那么多钱。但如果把它降下去，降到多少，降到饿肚子吗？300美元还是400美元才是对的？是强迫公司把人雇回来还是不雇回来？这些问题就变得非常复杂，我觉得这也是两党间的焦灼，并不是不想救，而是怎么救。因为无论游戏规则怎么定，都会有人不满意，游戏规则几乎不可能第一次就定到最好。

不过，所有问题先放在一边，市场最关注的，是通胀的问题。刚才谈到巴菲特做了第一个并购，他买的是跟商品有关的东西，他担心通胀。这不是因为美联储印钱，因为美联储已经印了那么多年的钱，全世界没有见到通胀，最起码美国没有看到，中国不敢讲，欧洲肯定是没有。

通胀涉及两个最大的结构性问题，一个是全球化，一个是资产分配，也就是科技让资产分配不均衡。首先，全球化使得供给不断增大，一下把中国14亿劳动力全部都解决了，制造了那么多东西，自然价格就下来，美国人买东西越来越便宜。第二个问题是科技，如果世界上的所有的财富都聚集到一个人手里，剩下的人一分钱都没有，怎么去消费，怎么把价格抬上去？但是，如果把巴菲特所有的钱，给每个人分一部分，每个人拿到1000块钱，每个人都去买双运动鞋，每个人都去买一套西装，商品价格自然就抬上去了。所以无论疫情之后有没有疫苗，这两个问题都会感受的到。全球化能不能像以前那样继续？还有社会分配问题，在美国现在得病的很多都是穷人，死的很多也都是穷人。就算有疫苗，美国的政界、全球政界都需要去解决这两个问题。这两个问题一旦反转，40年通缩的状态就会过去。这就是为什么这么多钱都冲进股市了，很多专家都觉得股指很高，到底高不高我也不知道，但大家不敢留现金，因为每天都在印钱。曾有人讲了很有意思的话，他说大家没想清楚，这世界上给每个人发5000块钱，其实等于一分钱都没有发。每个人的资产都加一倍，等于一分钱都没有给你，这是个重要的问题。

【杨苹】接下来让我们展望一下，我们也用三个词来预测一下迷雾重重的下半年，那就是疫苗，经济重启，和大家很关心的美国大选。还是从姚老师谈起，比起经济数字，我觉得下半年金融市场可能会更重视医疗数据或者疫苗进展。如果产生了疫苗，投入大规模人群使用的可能性有多大？现在是不是有可能产生有效的医疗手段？

【姚毅】我认为下半场疫情是不可预测的。因为有很多不确定因素，主要是病毒在突变。由于病毒突变，疫苗研发就没有比较确定的期望。像在中国的疫苗研发，做到临床三期的时候，疫情没有了，就没法继续往下进行了，因为临床三期必须在高风险人群里面试验。上一次我讲到，这次疫情很可能和1918年西班牙流感有类似的地方，但也有不一样。1918年世界人口的流动性没有现在这么发达，没有航空、火车、私人汽车各种交通工具。现在国家之间、城市村庄之间，住户之间流动性超级强。假如某个人感染后没有症状，但其实是携带者，他就像一个培养基，到任何一个地方都能很快把病毒传播出去。

刚才提到第二波疫情会不会来。那么需要看第二波怎么定义。从测定感染人群的数量上来定义，这是一个方面的定义。如果从病毒变异程度的角度看，我觉得现在第二波或第三波已经来了。西班牙流感第二波来的时候，因为人口流动性差，所以隔了几个月才来。现在虽然国家和国家之间交通不通，但国际航运还是要做的，例如货轮到香港以后要换船员。船上的船员下来，香港的船员上去。按照以前的规定，下船的船员其实是不检测新冠的。一些航空公司（比如联航、美航）的机组人员到了香港以后，也不用检测新冠，这就造成了高流动性传播。现在香港新规定是要求测新冠的，联航和美航就取消了香港航班。尽管大型航空公司在疫情期间是断飞的，但我知道有些私人飞机和商用飞机生意如常，完全没耽误，这些人之前也没有做新冠检测。这就造成了地区之间传播似乎一直没有停止，加上病毒的变异，我觉得第二波第三波疫情会出现。

这一次新冠疫情的流行，可能不会像西班牙流感有两个（感染人数曲线）的波峰，跨度需要两年左右。这次新冠疫情很可能会有N个波峰（不断变异），人数不断增加，反复地传播，就是说疫情会持续很久。比如美国昨天新增感染人数为什么达到7万？因为变异以后病毒传染性更强。而且，现在发现新冠病毒会造成血管纤维化，对年轻人未来的健康和发育可能是有潜在影响的，因为血管分布在大脑、心脏、肾脏、身体的重要器官，对人类健康可能存在很大的潜在影响。

我觉得疫情在美国不可忽视，比如美国看到昨天（新增感染数）是7万，但是从潜伏期来看，其实今天我们看到的确诊人数是在14天或者是21天以前感染的。那么想一想，前几天是美国的独立日，大家都出来游行看焰火，热热闹闹的聚会。那么从独立日往后再推14天或21天，将会有一个更高的感染人数出现。等这一波下去，9月5号是劳动节，然后又是节日休假旺季（感恩节、圣诞节、新年），所以接下来可能将是一波接一波的感染。

另外，新冠病毒还可能有ADE效应。ADE效应是指，曾经感染过新冠的患者，遇到新的突变病毒株以后更容易感染。所以由于病毒的突变，造成疫苗研发变得越来越困难，很多情况下第三期临床实验没法做了，美国有一家公司是第一个直接跳过动物实验做人体实验的，但他们最近宣布临床实验第三期停止了。另外，现在做疫苗的载体和手段都是比较新的方法，历史上还没有成功做出来疫苗的经验。现在来看，由这些载体做出来的疫苗，即便病毒没有突变，长期的可靠性和安全性还是有待观察的。所以，对新冠疫苗是不是能够快速研发出来，以及它的安全性和有效性，我觉得不太乐观。

【王天阳】就像刚才胡老师所说，其实有很多底层的社会问题，包括全球化带来一些负面影响，和贫富分化和收入差距的问题，这些问题其实在疫情前就已经长期潜伏在社会当中了。疫情使得很多问题爆发出来，可能达到了需要解决的临界点。那么我们想请问胡老师，如果说像您所看到的，现在由于流动性的推高，可能带来未来通货膨胀的隐忧。如果说二次疫情再次出现，美国金融市场会不会出现二次探底的情况？

【胡刚】我觉得金融市场其实已经不是单纯的一个金融市场。金融市场现在有一根轴，就是对病毒的敏感度。如果二次疫情发生，对病毒敏感度最高的那些股票或资产，二次探底是完全有可能的。联航或美国航空甚至是波音，在一年之内能不能生存？我觉得都是一个不可知的问题。因为就像姚老师说的，美国每天出7万（新增感染人数），这还是14天到21天之前的故事，现在这个故事越来越糟。在这种情况下，对病毒非常敏感的资产会不会先探底？不过，在流动性充裕的情况下，我觉得像亚马逊这类公司探底的可能性不大，这不是我的新观点，市场也是这么判断的。这就是为什么亚马逊这类公司，纳斯达克指数每次下去，都有人买回来。

【杨苹】申毅老师也是一直关注全球股市的，您是怎么看的？

【申毅】大家都说美国股市在疫情以后V型反转，其实如果把前面说的五六个科技股拿掉，标普500其实还是下跌非常多的。不受疫情影响的头部科技股拉动了指数上涨，把这些科技股拿掉，传统行业其实是下跌的。刚才胡刚老师也说，疫情造成了行业的巨大分化。在分化面前，有些行业是永远回不来了，比如航空业、餐饮业、商业地产；而有些行业正在兴起，比如生物、还有例如提供生物公司背后的技术支持的公司，上市后（股票价格）就翻了一倍。这是改变人类生活方式的趋势，生活方式既然变了，有些行业就不会回来了。就像互联网把线下实体店干掉以后，从来没有人说线下实体店会复辟。现在疫情使Zoom会议替代了大家的旅行和见面，我估计以后旅行方式肯定会有巨大的变化，特别是商务旅行。同样，能够提供新型服务的行业，以及支持这些新型生活方式的行业会受到追捧。原来旧的行业，比如我记得以前上海的马路上有一个很大的标语，叫“一铺养三代”，即买一个商铺能养三代。10到15年前，我觉得这句话非常有道理，现在看来就是个笑话了。所以在世界变化的惊涛骇浪面前，没有人是安全的，没有一个行业是肯定能够永久往前的，股市也是同样的情况。

刚才我提到了特斯拉，其实很多年前特斯拉是43元买的，后来（股票）200多元的时候被卖掉，沉浮了很多年，直到去年特斯拉上海工厂确定投产以后，（股票）从260元涨到了1200元，疫情中又回到了300元。这么大的波动，有多少人有勇气在3月份（特斯拉股票）300元的时候上船的？上船以后（股票）很快就4倍了，但是真正对特斯拉有巨大信任、敢于倾家荡产满仓去买的，赚到这4倍的人也是绝少的。所以，新的人类生活方式会逐渐体现到股市中去。但人类适应变化需要一个逐渐的过程，隔几年以后估计就习惯了。但是现在谁能看到这个变化，看准这个趋势，只要能比别人提前3到6个月选择好行业，进入股市，恐怕就是最后的赢家。

【王天阳】下面我们谈一下中国股市，最近大家都在讨论大牛市是否要来了，有人说中国股市可能会迎来慢牛、长牛、健康牛，那这一轮到底是基于价值修复，还是基于一些新的动能？如果说美国的疫情导致美国的股市出现再次探底的话，中国的牛市能否走出自己独立的行情呢？因为申老师您是在国内，有更多的观察，能不能请您给我们聊一下中国股市方面的看法？

【申毅】从数据上看，中美股市其实长期走势是差不多的，只不过中国股市的年化波动率是美国的接近三倍，所以在中国其实是有很多机会做出超额收益的，简单的一个定投策略在美国效用不大，在中国可能就非常有效。只看上证综指这些年没怎么涨，并不是一个很好的指标，所以说要把上证综指的计算方式变化一下，我觉得是非常有意义的事。中国股市和美国股市的相关系数原来是很低的，相当于美国股市今天涨1%，明天 A股开盘的影响可能就0.1%。但是在重大事件发生的时候，世界各国的股市的相关系数都很高，例如2008年和1998年的相关系数都很高。这一次，在3月份美国疫情导致股市大幅下跌的时候，中美股市的相关系数提到了零点七几，就是说美国跌10%，我们开盘就跌7%。这个同涨同跌的趋势非常明显，而且是有相互推动的，比如美国跌5%，我们开盘跌4%，美国看到我们跌4个点，他那边明天开盘又跌3个点，然后又把我们带下去，轮番影响出现下行的螺旋，这种相互影响的局面，也带动了人的负面情绪。

那么从最近的情况来看，中美股市的相关系数又在下降，长期经济趋势先不谈，短期的股市脱钩，我觉得会变成一个常态，这就是说中美股市会变得相对独立了。那么中国股市能不能走出一个独立的牛市，我个人看法，如果是资金市，就不可能是一个慢牛的，资金市的趋势，必然是一个快牛的局面。但是快牛的局面不一定是原来的初衷，我们的目标不是把指数从3000点快速涨到6000点，这可能是长期目标，例如 8年以后涨到6000点，但是三个月就涨到6000点肯定不是原来的初衷。所以在这种情况下，股市在最近一两个月涨了百分之二三十，7月份有一天股指期货带动涨停，我觉得这个步伐肯定是有一些惊人，会有不少人担忧的。就像我前面说的，第一次担忧恐怕不是个大问题，如果是担忧两三次以后，短期的回调是必然的。那么中国股市因为波动率比较大，在美国来说比如说3个点5个点的回撤，在中国就变成了10个点20个点的回撤，那么你能不能扛住10个点20个点的回撤，然后重新再走入上升趋势？这就是为什么我觉得这两天的严查配资是非常有道理的。如果股市一年以后涨了100%，但是中间回调了20%，放了三倍杠杆的人都扛不住，因为中间有保证金。所以如果杠杆率比较低，你可以不下车；如果杠杆率提高了以后，有时候是被动下车、亏损下车的。所以从这种角度来说，我觉得散户甚至是专业投资人都要慎用杠杆。

【杨苹】虽然中美股市非常不同，但生物科技板块是中美投资都非常关注的，请问姚老师怎样看待现在大热的生物医药板块的明星股票？

【姚毅】现在有关新冠疫苗的研发，新冠病毒测试诊断、和药物临床治疗的公司可能是一个热点，特别是港股特别追捧。但是由于病毒株的不断突变加上ADE效应，其实目前来看，疫苗的研发很多情况下是没有继续进行的空间了。历史上有一些病毒是不可能有疫苗的，比如艾滋病、流感。新冠病毒跟流感病毒是非常类似的。美国的市场可能更理性一些，美国的市场教育可能比我们中国包括香港要好的多。但总的来说，疫苗研发公司短期来看是热点，因为大家有期望值，其实这已经是非现实的了。如果大家没有期望的话，无论是从社会层面还是政治层面来说都造成一种恐慌。假如有公司能够研发出一个非特异性的新冠疫苗，不是针对某一个突变株的，而是针对所有突变株，会更有临床价值，这个疫苗要研发出来是非常不得了的。像美国一家公司在临床三期的时候就撤销了,他们可能有些别的想法。

选择生物医药股，我认为主要还是看产品管线，研发的产品有没有潜力和时代感。比如医药股新冠疫苗、新冠病毒的检测，因为有不同的变异株，检测试剂盒也要不断地往前走。另外肿瘤治疗依然是一个很重要的热点，现在新上市的有一些肿瘤免疫治疗的产品的股票都翻的挺厉害。还有一个是慢性病，比如糖尿病、心脏病，这些是比较主要的长期的市场需求。在医疗上，线上医疗变得越来越重要，包括线上医疗咨询、康复医疗。还有一个领域很可能会突起的是医学心理咨询，现在很多人都要去看心理咨询师，这是一个新的领域。再就是食品卫生，现在看来接下来很可能会有食品危机，一些有机的医学食品农场、食品产品会出来，这个领域现在也变得越来越重要，人们认为吃的健康、增强自己的免疫力比什么都重要。相关的针对食品卫生的教育体系像是医学健身（和普通健身不一样），普通健身只是为了好看，医学健身是为了增强体质，可能也会兴起。以上是我觉得一些医学方面会兴起的新领域。

【王天阳】全球经济随着疫情进入新常态，也面临新转机。在美联储注入了大量流动性的情况下，美联储主席鲍威尔也说美联储在他的带领下跨过了很多从前没有想过的红线。加拿大的央行也说在救火的时候就不会想着水是不是放太多了。可是在火灾之后可能就需要面临着水的灾害。当危机过后这些流动性怎么收回，一旦流动性收回，对中美和其他各国央行会以什么样的方式和速度造成什么影响？

【胡刚】这个问题很重要，但是现在谈还太早，美国政府现在根本就没有想这个问题。下面的问题是疫情继续蔓延，美国完全没有控制，几大产业现在受影响都很大。怎么样让这些人活下去，甚至于怎么样保证社会的稳定性和安全性，现在都还是一个问题。那政府就需要印更多的钱，发更多的钱。现在的问题不是发还是不发，而是怎么发。在发的过程中，如果按照大宗的经济理论来说，发钱就要发债，发债就要将社会上的流动性收回，这时候如果联储或央行不配合，对市场是毁灭性的打击，你把钱收走，在钱收走的过程中让所有的资产狂跌显然是不可行的。

如果把美国股市中的科技股拿走，其实股市是跌了很多的，影响到的不仅仅是将来，也影响到消费信心。所以央行现在是被动配合的角色，需要多少钱给你多少钱，但是它也做了一些小的调整，比如回购市场和逆回购市场。当年美元荒的时候，美国国债的杠杆率受到很大的打击。一旦疫情稳定或者美国金融市场稳定之后，美联储做的第一件事情是把它的逆回购市场、融资市场，用美国国债的融资市场的市容率把它给拿回去。它的意思就是说，出了问题我帮你挡着，但是没有出问题不要来找我，最好市场能自己来运作，它的第一步一定是不再新注入了，但是如果旗下的所有国债到期了，赎回了，会把这笔钱继续再投回去，产生一个平衡的状态，在这个状态下会待很久。要等到能够把钱收回去，最起码是疫情控制住同时失业率往下走，美国的失业率不回到4%是不可能回头，因为确实产生了很多长期的失业人口，对社会是很严重的长期后果。

【王天阳】缩表将会是漫漫长路，而且可能随着疫情发展，后面还会继续放水。

【胡刚】现在基本上就是要多少钱就给多少钱，和二战时相似，当时所有人造武器，造完后把它炸掉。就好比在美国找块空地，找了一帮人去挖了洞，在挖的时候你付他一笔工资，挖完了之后让他把洞补上，然后再发给他一份工资。只不过现在这些人呆在家里，也没有让他去挖这个洞，你要不给钱那就饿死了，所以美国政府就说你也不用去给我挖这个坑，就直接把钱给你。这个钱从哪来？当年二战其实就是来自于联储，现在全世界都在解决这个问题。美国是没有问题的，因为美元是储备货币，其他国家会有问题。现在可能大家需要关注的是南美，南美疫情完全没有控制住，他印钱谁给他作保？尤其欧洲现在没问题了，中国没问题了。下面其实最关注的应该是发达国家的央行和南美这种发展中国家央行之间的互动，有可能是下一个市场的热点。

【杨苹】刚才我们一直提到一个词就是“新常态”，从实体经济看，实体经济会以什么样的形式恢复？哪些行业会消失，哪些行业又会崛起？

【申毅】从美国的数据来看，在这次疫情里受到影响有几个明显的差别，一是小型企业受到的影响比较大，美国几乎都是民企，私企分成500人以上，100~500人，100人以下的企业，100人以下的跟500人以上的企业受的影响差别非常之大；第二从人员的分布上，受教育程度高的人受到的影响比较小，教育程度比较低的受到的影响比较大，受影响比较大的还是蓝领劳工阶层；第三在行业上受到最大影响的餐饮、娱乐、酒店行业等行业，相对比较依赖人力和低教育人手、临时性比较高的行业受到影响比较大，几乎不受影响的就是高科技和金融行业。所以可以从这个角度去猜一猜国内会受到什么影响，统计局不一定愿意做这样的统计，国内的失业人口到底是多少是一个问题，还有应届毕业生的就业问题，目前看来是比较大的挑战。

然后是行业分化问题。可能是我们比较相信自己的观感，觉得经济复苏好像没那么好，可以看到身边的情况，餐馆人也不多。餐饮娱乐业受到影响比较大，大家能切身感受到，也可以看到飞机上或者车上人很少。但有些行业爆发性的增长，举个例子，有一个做硅片的企业，一般都觉得越大的硅片好像越先进，从6寸到8寸，现在到12寸，其实有些固定的行业只需要用6寸，这些行业使用的材料、科技的应用是相对固定的，并不是科技程度越高就越好，这种行业目前是爆发性的增长。原来国内很难跟美国竞争的这些科技行业超前繁荣，中国自身的消费需求非常巨大，如果不考虑将来，几年内纯靠中国的内循环消费是不会有任何问题的，本土企业的机会非常巨大，中国科创板上的企业，过去5年估计很多的股权投资都看不上这些企业，现在跪求一份投资的机会都不一定给你。生产硅片的这位企业家，在去年已经是满负荷生产的情况下，他在春节前提出了让所有工人和技术人员加班，这一次正好避过了疫情，如果他让工人回到家乡，生产就完了，所以完全没有受到影响，还在继续增加人手，对他来说世界无限的美好，这是一个龙头企业。目前股市中明显的龙头企业效应，生产、资金、人力的效率等方面都呈现龙头企业碾压小型企业的局面。

所以我们看到的倒闭潮、破产潮没有疫情也会发生的，疫情以后更加猛烈一些，变成了被动调整，疫情不发生很多企业也是要主动调整的，经济的变化是非常确定的。总体来说，每个行业向龙头企业集中的趋势在中国已经非常明显，是一个不可逆转的趋势。

【王天阳】在中国加大内循环的情况下，是不是全球化逆转有可能也会加速呢？

【申毅】我个人认为全球化的过程并不会逆转，全球化其实就是中国会不会成为全球加工厂或者全球制造基地的问题。有些专家强调中国的产业链完全无可替代，我认为这肯定不是事实，中国替代四小龙只花了5~10年的时间，相信印度、东南亚、越南建一个产业链替代我们的制造基地，也就是5~10年的时间，而且已经开始两年了。所以世界全球化并没有逆转，只是跟中国的脱钩是不是会变成现实，这是最大的挑战。同时很多人认为他们的技术领先和各种各样的优势造成在中国的消费和使用上无可替代，这也是自我感觉过于良好了，中国本土企业的崛起让很多的替代成为了现实。

现在很多行业在追求所谓高科技，其实在人类社会的应用上并不需要这么高的科技，我们经常说芯片28纳米、14纳米、7纳米、5纳米、3纳米，其实目前已经接近了物理极限，某种意义上来说像是一个比赛，对真正的商业、社会和军事的应用影响非常小，军事应用应该都在90纳米左右，和7纳米5纳米毫无关系。

对于中国的科技水平来说，如果能够稍微将消费降级一些、将提升不必要的应用和一定要追求极致生活的要求稍微降低一些，目前的科技水平是能够达到的，但是长期趋势就不确定了。以中国一国之力和全球竞争，尽管我们有十几亿人，全世界的人数还是多好几倍，从资源和人数各方面来说是不利的。中国还是应该积极加入全球大家庭，不要因为可以内循环就退群，应该主动地掺入更多的群。

【申毅】90年代之前的医药行业主要是凭经验和病例的积累，新药的产生是爆发式的，在之后就很难有革命性的药物产生，因为人类的经验很难找到新方向。但在基因测序技术有了以后，很多的新药的研发更加有的放矢，效率大幅提高，特别是动物实验的必要性大幅下降了。中国其实具备了弯道超车的实力和可能性，当然中国的药企还比较弱小，但从设计新药的角度来说，新药不再依靠以前的技术，主要依靠现在的思路和技术的探测。想听听姚老师对这个看法的评点。

【姚毅】在全球化的状态下，假如说中美科学家很好的合作应该是可以的。现在中美贸易战和疫情的影响，现在是去全球化的时代，美国制裁法案已经将很多刚才您提到生物高科技列在里面。在这之前药企都是都是以化学药为主，近几年爆发的新的医药领域都是细胞治疗和基因治疗这方面的生物高科技，现在美国主要制裁的就是这些项目，他们在这个领域里投资了接近40年了，现在看到了收获。整个生物科技领先的公司大概90%还都是在美国，最核心的问题是专利的问题。为什么会打场贸易战？其实就是知识产权的问题，在生物医药领域，比如在我们中国像癌症的CAR-T治疗，现在我们的产品跟美国的公司相比不比它少，但是我们的这些产品没有一个能拿得出国门的，因为核心专利不在我们手里。我们国家的市场是不是需要这么多这么高成本的CAR-T产品是一个很大的问题。所以，弯道超车理论上是绝对没有问题的，关键我们要跟那些国际大公司合作，有没有机会合作。中国有一个最大的优势，就是中国有很好的临床实验资源，这是我非常看好的，国际上也是看好的，这是一块没有开发的金矿，是很大的优势，可以和国际同行合作。

【观众提问】关于国内制药企业的第一梯队，信达生物、神州百济这样子、恒瑞医药公司，对比美国的优秀药企差距在哪里？在未来具有什么样的机遇？

【姚毅】最主要的差距是基本面，产品线上没有太多的创新，医药创新还是一个很大的问题。我认为现在去全球化是一个趋势，这个不是新冠疫情的原因，新冠疫情只是个触发条件，作为一个催化剂加速了去全球化的进程。中国药企的自主研发是主要的问题，以前有些药企都是引进了一些项目的项目的专利权，现在美国司法部、商务部和川普政府很明确的讲，生物医药项目往中国转化是不太可能的了，这些药企想要进一步的追赶美国，还有很长的路要走。因为我们未来面对的是经济内循环模式，有些药企的项目要上要A股或者科创板，应该是没有问题的，但是要将我们的药企拿到国际市场上比较，还是有一段很大的差距。

【观众提问】关于美国大选，特朗普的继任和换届分别有可能会形成什么样的客观环境？美国现在激化了哪些社会矛盾，预期的应对措施是什么样的？

【胡刚】美国现在很像清朝乾隆年间，我觉得美国的经济制度，经济发展模式和政治制度是不匹配的。纵观人类历史，其实就做了两件事情，第一是在经济上让越来越多的人获益，第二在政治上让越来越多的人有话语权。发展到了美国资本主义社会的全民公选，当然美国最初也不是说所有人都可以选举，很长时间女性、黑人和少数人种也是不能选举的，在经济发展过程中，越来越有了包容度，包容度的基础其实是在经济发展中有越来越多的人获利。

美国的经济甚至是全世界的经济都一样，在和平时期贫富差距都是越来越大，大到一定程度就打仗，然后重新再分配。但在经济发展和贫富差距越来越大的过程中，弱小群体或是非受益群体得到的份额虽然小了，但是这块饼越来越大，实际得到的好处其实是越来越多的。中国总体还有6亿人在贫困线以下，但相比于10年之前或5年之前这些人的生活，绝对水平是在增加和改善的。而现在美国不是这样，在之前的10~20年，不仅这些群体分到的份额越来越小，他们本身的绝对价值也是没有任何的增长和改善，甚至在减少。

在这个过程中就产生了非常大的矛盾，一个以科技为主导的经济实体不可能让全部的参与者获益，本身就是赢家通吃的过程。从经济发展的角度，从工业社会到后工业社会或者人工智能社会，其实是打破了人类社会一直以来的发展模式，现在的工业模式不能够自然地让越来越多的人受益，而政治环境始终没有改变，还是一人一票，结果是让所有人选一个让他们不能够获益的经济增长模式。无论特朗普还是拜登谁被选上来，选民要求他们做的事情是让我有饭吃，让我的孩子有学上，是民主党还是共和党这并不重要。像特朗普上来之后做的很多事情其实都不是一个传统的共和党人会做的事情，而民主党上来相信他也不会去做以前一直民主党会做的事情。美国现在能不能够找到一个跟未来人工智能世界相匹配的政治环境和政治系统，这个问题不仅是美国问题还是全世界的问题。

最近美国的两个科技巨头放弃了人脸识别科技的研究，这两大公司是全世界科技的领头人，放弃的原因就是政治影响太大。清朝乾隆年间，中国的封建制度是跟全世界的农业社会最匹配的制度，工业革命出现的时候政治制度不匹配了，结果经济发展发生在别的国家。从乾隆末年到鸦片战争短短40年时间，中国从一个GDP占全世界35%的国家到国门直接被打开，我不敢说美国会不会有这个问题，但这盘棋已经下成这样，系统的初始条件已经制定了制度。美国下一届总统不论是谁要解决的一个至关重要的问题就是之后的经济系统和政治系统怎么匹配。

【王天阳】经济基础决定上层建筑，看来除了医学上的疫苗以外，我们可能还需要针对社会的深层和底层问题有社会的疫苗，在新世界会有更好的社会前景。

（完）

*说明：

本文内容根据活动现场速记整理，不代表清华大学五道口金融学院、《清华金融评论》观点，不构成任何专业和法律意见。

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