刘锋资本市场九字方针抓住了资本市场建设的牛鼻子

刘锋：资本市场“九字方针”抓住了资本市场建设的牛鼻子

6月18日，上海陆家嘴论坛召开，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤和一行两会高层发表的一系列讲话中干货满满，刘鹤在书面致辞中提出要健全鼓励中长期资金开展价值投资的制度体系，稳健的货币政策更加灵活适度等。

对此，中国银河证券首席经济学家刘锋在采访中对新京报记者表示，刘鹤及监管部门高层在陆家嘴论坛中的很多提法和观点对于我们全面理解当前的监管政策和未来一段时期中国金融市场的发展脉络都有非常重要的帮助。

新京报：刘鹤副总理再提“稳健的货币政策更加灵活适度”，要求从经济发展实际出发，加强逆周期调节，坚持总量政策适度，保持流动性合理充裕，释放出什么样的信号？

刘锋：当前新冠疫情对全球经济都造成了严重冲击。如何一手抓抗疫，一手抓经济？刘鹤副总理指出，“稳健的货币政策更加灵活适度”，要强化“六稳”举措。这是今年以来我国宏观政策的主线。易纲行长和郭树清主席在随后的致辞中，具体阐述了上述表态的含义。易纲指出，“通过数量型货币政策工具扩大总量供给，重点解决融资难问题”。这是对“更加灵活适度”的很好的解释。上半年以来，货币供给总量增长的背后实际上有一系列配套措施，以防止资金在金融体系空转，促进新增社融直达实体经济，特别是受疫情影响严重的中小微企业和个体工商户。我们可以观察到，前一段时间，国债收益率甚至出现了一定上涨。这在央行大规模使用“数量型”货币政策工具的背景下是很“反常”的。但这个“反常”是货币政策工具创新的结果。人民银行通过“直达货币政策工具”和进一步推动贷款利率改革，不仅扩大了对中小微企业贷款的有效供给，而且还直接降低了这些企业的贷款利率。这表明，我国宏观经济管理部门运行政策工具的效果在不断提升。

此外，郭树清还明确表示“中国十分珍惜常规状态的货币财政政策，我们不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率。”这一表态可以认为是官方对近期关于货币政策、财政政策一系列争论的一个明确定论。

新京报：在“服务实体经济，促进经济转型升级”方面，近些年，尤其是疫情以来，已经出台一系列的措施来促进实体经济的高质量发展，那么目前尤其是对于中小微企业来说，成效如何？未来还有哪些方面可以努力？

刘锋：

值得注意的是，陆家嘴论坛中突出强调了金融要“服务实体经济”，而且特别提到要“着力打通货币传导的各种堵点”。这一点非常具有现实针对性。国家最近出台了一系列扶助中小微企业的贷款政策，有力促进了“六稳”。但是，商业银行在发放这些贷款时，还面临着传统的信用风险评价机制与中小微企业缺乏信用记录和抵押物的现状不相适应的矛盾。商业银行如果沿用以往针对大中型企业特别是重资产企业的贷款审核体系和标准，无疑会把大量急需扶助的中小微企业拒之门外。显然，这是一个亟待解决的货币传导“堵点”。

怎么疏通这个堵点？一方面，商业银行要借助金融科技全面改进信用风险评价机制，应当把中小微企业的纳税、解决就业、缴纳社保等情况都纳入信用评价体系中，通过全面监控中小微企业的物流、人流、资金流实现高质量的贷后管理。另一方面，资本市场应当创新金融产品，为商业银行发放的中小微企业贷款提供低成本的资金支持，例如可以考虑鼓励商业银行以中小微企业贷款为基础资产发行ABS，同时运用部分国债资金或由政策性金融机构出面在公开市场上购买这些ABS产品，从而降低中小微企业获得贷款的成本。

此外，我国经济转型的重点方向是科技创新，所以科创板的意义非常重大。它不仅是“注册制”的试验田，而且是支持“硬科技”企业利用资本市场做大做强的主战场。陆家嘴论坛的高层讲话都反复提到科技创新对中国经济转型升级、持续健康发展的关键作用。具体到资本市场来说，如何才能为经济转型做出贡献？那就是以高效、便捷的直接融资渠道助力中国企业，特别是科创类企业，也就是易会满主席所说的“硬科技”企业。从这一高度来看，我们就很容易理解监管机构近期在科创板、创业板、新三板密集推出的一系列改革措施。这是一套为“硬科技”企业提供金融支持的组合拳，是中国经济转型升级、行稳致远的重要举措。美国经济发展虽然存在很多问题和挑战，但是很值得我们学习借鉴的一条是，科技类企业能够借力资本市场，迅速从0到1，并且在各自领域中占据全球领先地位。我们有相当一部分企业的科技水平、研发能力、市场空间和竞争力不比美国差多少，短板就在于没有充分有效形成资本市场对这些科创类企业的支持力度、深度和广度。如果我们补足了这个短板，中国经济必然能更上层楼。

新京报：对于坚持“建制度、不干预、零容忍”，加快发展资本市场。今年是中国资本市场30周年，总的来说，目前资本市场发展现况如何？与国际上相比，中国资本市场有哪些长处和短处？仍有哪些问题需要解决？ 未来应该从哪些方面来加快资本市场发展？

刘锋：

刘鹤在讲话中还提出了“建制度、不干预、零容忍”九字方针。此前关于监管政策和资本市场建设的提法是“不缺位、不越位”。这次的提法更精准、更深刻、更具体，抓住了资本市场建设的“牛鼻子”。其深刻涵义是，要花大力气建立健全资本市场制度，同时更严格地执行这些制度，从而让资本市场在制度、法律的框架内有效运行，充分发挥市场的基础性功能作用；慎用、少用、乃至不用行政手段直接干预微观经济主体的运营。我国资本市场虽然取得了举世瞩目的发展成就，但是仍然在制度建设和执行层面存在一系列不完善、不配套、不连续等薄弱环节，所以“建制度”就是针对以往所说的“不缺位”提出的。“不干预”就是“不越位”。我们的经济管理部门个别时候还存在“路径依赖”，总觉得以往那种行政指令式的管理方式见效快，简单易行。“不干预”的提法再一次明确指出了未来监管思路的变化。九字方针中的“零容忍”值得市场各方高度重视。资本市场是建立在信用、信任、信息的基础上的，对财务造假、侵犯中小股东利益等行为“零容忍”是资本市场“强基固本”的良药。而且，以往我们一谈到加强监管，往往认为加强监管的对象是上市公司和投资者。最近一段时期，监管机构把对中介机构的“零容忍”也提到了显著高度，这抓住了当前一些市场乱象的病根。总体来说，九字方针是一个有机的整体，未来资本市场监管改革必然会进一步围绕这九字方针把文章做深、做广。

新京报：对于“风险应对要走在市场曲线前面”，有哪些举措可以应对任何内外部风险冲击，实现金融体系稳健运行？

刘锋：

“风险应对要走在市场曲线前面”也是个非常新颖、非常深刻的提法。要走在市场曲线前面，具体来说就必须具有完备的“预警指标+处置预案”。我们以往的风险管理在一定程度上还具有比较强烈的“碎片化”和事后处置的被动倾向，也就是局限于一个企业、一个产品、一个事件，而缺少对整个金融市场系统风险的监控和预警。“灰犀牛”是怎么产生的？就是因为缺乏对全局风险的敏感，对这些风险累积熟视无睹，最终造成市场的巨大波动。当前，我国金融市场、金融行业仍然维持“分业经营，分业监管”，而很多金融产品和业务都已实现了混业和交叉，这种格局不可避免地会对金融市场系统风险管理造成盲区。在这方面，国务院金融委协调各个金融监管部门，全方位监控金融风险，发挥了极为重要的作用。

下一步，应当高度关注风险在不同国家、不同市场、不同行业、不同产品和服务间的传染。新冠疫情之所以会造成那么大的损失，是因为新冠病毒会传染。风险事件之所以会给金融市场乃至宏观经济造成冲击，也是因为风险会传染。例如，一个公司的债券违约其实很难对市场造成很大影响，但是这个债券的违约可能会在债券持有人那里引发连锁反应，也就是一个公司的违约传染到其他公司，这才是真正的风险冲击。所以，监管机构要努力克服以市场、行业为着眼点的监管格局，而应当以金融产品属性、投资者类别为着眼点，建立跨部门、跨市场的监管格局。

此外，我国经济长期以来倚重于商业银行提供的间接融资。这实际上有可能蕴含较大的风险。这是因为间接融资的风险由商业银行来承担，直接融资的风险是由千千万万投资者来承担，商业银行的数量显然远远小于直接融资市场上的投资者数量。换句话说，间接融资是积聚了风险，而直接融资则是分散了风险。所以，大力发展直接融资市场是降低我国宏观经济全局性风险的一个重中之重。

新京报：陆家嘴论坛还提到深化改革开放。随着对外开放的进一步深入，内资、外资金融机构将面临哪些新的机遇和挑战？各自的核心竞争力在于哪些方面？

刘锋：

深化改革，坚定推进金融市场开放，是我们的一贯政策。陆家嘴论坛上提出了一些具体举措，例如扩大沪深股通、沪伦通、ETF互联互通，推进上海金融中心建设、支持巩固香港国际金融中心地位。

在金融市场对外开放中，我们要注意与国际规则全面接轨，在接轨的基础上，学会规则，用活规则，最终达到引领规则的制定，增加中国在全球金融治理体系中的地位和话语权。而且，易主席也强调，要“建立打击跨境证券违法犯罪行为的执法联盟，共同解决加强全球上市公司审计监管合作的路径问题”。近期，某些国家以偏概全地指责中国企业。上述表态也是我们作为一个负责任的大国对这些指责的堂堂正正的回应。

在扩大金融开放方面，上海作为我国的国际金融中心，是做出很大贡献的。上海已经建立了股权、债券、利率、外汇、大宗商品、金融衍生品等多个金融市场，并且引入了大量的境外投资者参与。易纲也特别提到，上海可以在“人民币可自由兑换和资本项目可兑换方面进一步先行先试”。当前，中国资本市场的稳定性、回报率都在全球市场中日益脱颖而出。制约中国市场成为全球金融避风港的主要不利条件就是人民币还没有完全实现国际化。所以，监管机构对金融开放的坚定推进，必然会提升中国资本市场的全球影响力，甚至成为全球安全资产的中心之一。

与此同时，随着资本市场开放的不断深化，境外券商、基金、机构投资者参与中国资本市场的力度、规模、范围都会稳步加大，这对我国资本市场的竞争格局、投资理念、投资方法、乃至定价规律都将产生既潜移默化同时又非常深刻的变化。我国的券商、基金、保险等机构，在这一变化面前，要保持高度警惕，练好内功，迎难而上，不惧挑战，在与国际同行的竞争中站稳脚跟，这样才能进一步推动我国从资本市场大国走向资本市场强国。

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